Inflation, Schulden, Bankenkrise - Wie stabil ist Europas Wirtschaft?

Die jüngsten Daten zeigen, dass sich der Anstieg der Verbraucherpreise in einigen großen europäischen Volkswirtschaften verlangsamt. Im März lag die Inflationsrate in Deutschland bei 7,8 Prozent im Vergleich zum Vorjahr (gegenüber 9,3 Prozent im Februar), und in Frankreich bei 6,6 Prozent (gegenüber 7,3 Prozent). Gleichzeitig hat sich das Geschäftsklima in beiden Ländern verbessert.

Allerdings kam es im März in beiden Ländern auch zu erheblichen Protesten und Streiks. Frankreich erlebte gewalttätige Straßenproteste und Streiks wegen einer Erhöhung des Rentenalters, während in Deutschland ein von zwei großen Verkehrsgewerkschaften organisierter Megastreik große Städte einen ganzen Tag lang lahm legte.

Darüber hinaus trafen sich europäische Banker und Politiker, um neue Regeln für den Bankensektor sowie Maßnahmen zu erörtern, die verhindern sollen, dass die Turbulenzen auf den US-Finanzmärkten auf den Kontinent übergreifen. Dies geschah nach dem Zusammenbruch dreier regionaler US-Banken und der überstürzten Rettung der Credit Suisse durch die Schweizer Aufsichtsbehörden im Rahmen einer Zwangsehe mit der UBS. Innerhalb von zwei Wochen stieg der Betrag der in Not geratenen Unternehmensschulden von 554 Milliarden US-Dollar auf 624 Milliarden US-Dollar – hauptsächlich in den USA und in Europa – und wäre ohne die Rettung der Credit Suisse noch um mehrere Milliarden höher gewesen. Die Anleger machen sich zunehmend Sorgen darüber, ob die Kreditnehmer in der Lage sein werden, ihre Schulden zurückzuzahlen oder zu refinanzieren.

Potenzial für eine neue Finanzkrise

Die dringlichsten Sorgen für die europäische Stabilität sind der schwächelnde Bankensektor und das daraus erwachsende Potenzial für eine neue Finanzkrise. Darüber hinaus könnten der Krieg in der Ukraine und die Abhängigkeit Europas von Erdgasimporten zu Turbulenzen auf dem Energiemarkt führen, die sich womöglich auf die europäischen Unternehmen auswirken. Obwohl sich die Inflation aufgrund der niedrigeren Energiepreise und des warmen Wetters verlangsamt hat, gehen die Streiks und Proteste weiter. Die Entscheidung der OPEC+, die Ölproduktion in den kommenden Monaten zu drosseln, hat zu einem Anstieg der Ölpreise geführt, und die Energiepreise werden wahrscheinlich bis zum Herbst hoch bleiben, was die Inflation wieder in die Höhe treiben könnte.

Daher ist es wichtig, die Faktoren zu betrachten, die Europa kurzfristig destabilisieren könnten, beginnend mit einer Bewertung des Finanzsektors und endend mit den Herausforderungen der Politikgestaltung in einem solchen Umfeld.

Die Staaten der Eurozone haben eine gemeinsame Geldpolitik, die von der Europäischen Zentralbank festgelegt wird. Die Nicht-Euro-Staaten haben mehr Freiheiten, müssen sich aber dennoch eng an die Maßnahmen der EZB halten. Für alle EU-Staaten gelten dieselben weichen Grenzen für das Haushaltsdefizit und die Staatsverschuldung, aber die Einhaltung der Regeln ist auch in den besten Zeiten lückenhaft. Was die Volkswirtschaften der Eurozone und der Nicht-Eurozone verbindet, ist der Bankensektor. Selbst in den EU-Staaten, die den Euro nicht verwenden, dominieren die Banken der Eurozone, so dass Schocks durch das System übertragen werden.

Als Reserve halten die Banken große Mengen an Staatsanleihen, die als sichere Anlagen gelten. Wenn die Zinssätze steigen, wie es bisher der Fall war, verlieren Staatsanleihen an Marktwert. Um sich gegen dieses Risiko zu schützen, brauchen die Banken große Reserven und eine breite Streuung, sonst riskieren sie einen Ansturm auf die Bank. In diesem Fall ist das unmittelbarste Risiko ein Liquiditätsengpass.

Keine aggressive Zinsanhebung 

Aufgrund der Vielfalt und Komplexität des Systems der Eurozone konnte die EZB die Zinsen nicht so aggressiv anheben wie die US-Notenbank. Sie hat jedoch die Zinssätze langsam und stetig angehoben und gleichzeitig ihre Politik der quantitativen Lockerung bis März 2023 beibehalten, um die Bilanzen der Länder abzufedern, die durch die Krise der 2010er Jahre, die Corona-Pandemie und durch die Energiekrise am meisten geschädigt wurden.

Die von der EZB im Jahr 2022 durchgeführten Stresstests haben bewiesen, dass es genug Spielraum für diesen Schritt gibt. Im September lagen die liquiden Mittel der europäischen Banken deutlich über 150 Prozent dessen, was die Regulierungsbehörden bei einem Einlagenabfluss in einem Krisenmonat erwarten. Die Geschwindigkeit, mit der Einlagen von der Silicon Valley Bank und der Credit Suisse transferiert wurden, legt jedoch nahe, dass solche Annahmen zu optimistisch sind. Daher ist die Bewertung der Liquidität der Banken der logische nächste Schritt, um festzustellen, ob die europäischen Banken tatsächlich flüssig sind oder nicht.

Das könnte Sie auch interessieren:

• Bankenkrisen: Ein Gespann von Herr und Hund (Thomas Mayer)
• Der schwierige Umgang mit der Rezession (Roland Koch)
• Erhöhung des Leitzins ist nicht genug (Heike Lehner)
• Wie die EZB Unternehmen erzieht (Heike Lehner)
• Inflation: Brandbekämpfung ohne Feuerwehr (Roland Wöller)

Zunächst muss die Stabilität der Einlagen untersucht werden. Die Daten der europäischen Banken über die Art der Einlagen sind jedoch weniger detailliert als in den USA, was die Anleger angesichts der derzeitigen Finanzturbulenzen das Schlimmste vermuten lässt. In Europa werden die meisten Einlagen von privaten Haushalten gehalten, und sie sind meist versichert. In der Eurozone werden etwa 70 Prozent der Einlagen von privaten Haushalten gehalten, während 26,5 Prozent von Unternehmen gehalten werden. Da es in Europa keine so tiefen und leicht zugänglichen Geldmärkte wie in den USA gibt, sind Bankkonten die liquidesten und lukrativsten Alternativen.

Die Banken sind der Ort, an dem Unternehmen ihre kurzfristigen Risiken verwalten. Dies ist einer der Gründe, warum mehr als 300 Milliarden Euro an Tagesgeldeinlagen von Unternehmen in Europa abgezogen und als „Termineinlagen“ angelegt wurden, die zwar weniger flexibel sind, dafür aber eine höhere Rendite bringen. Damit signalisieren die Unternehmen, dass sie wahrscheinlich über genügend Cashflow verfügen werden, um kurzfristige Operationen abzudecken – was bedeutet, dass sie ihre Aussichten für die kommenden Monate optimistisch einschätzen und die notwendigen Reserven für die Banken bereitstellen können, um liquide zu bleiben.

Verschlechterung der Vermögenswerte

Das zweite Risiko, mit dem die europäischen Banken konfrontiert sind, ist die Verschlechterung der Vermögenswerte. Bestehende Kredite verlieren genau wie Anleihen an Wert, wenn die Zinsen steigen. Die europäischen Aufsichtsbehörden verlangen jedoch von allen Banken, ob groß oder klein, dass sie sich gegen dieses Risiko absichern, damit es einigermaßen beherrschbar ist.

Die dritte Bedrohung besteht darin, dass die Kreditnehmer ihre Kredite nicht zurückzahlen können. Die Anleger sind besonders besorgt über Kredite, die an Eigentümer von Gewerbeimmobilien vergeben werden. Steigende Zinssätze und trübe Wirtschaftsaussichten drücken die Preise und Mieten in einer Zeit, in der die Eigentümer mehr zahlen müssen, um ihre Schulden zu bedienen. Europäische Banken sind jedoch weniger stark in Gewerbeimmobilien engagiert als US-Banken: Das durchschnittliche Engagement in Gewerbeimmobilien beträgt bei europäischen Banken etwa sechs Prozent, verglichen mit 36 Prozent und 16 Prozent bei regionalen und großen US-Banken.

Das größere Risiko für den Bankensektor ist eine wirtschaftliche Stagnation. In diesem Fall könnte ein breiteres Spektrum von Krediten ins Minus geraten. Die Banken haben Puffer, um einige Verluste aufzufangen: Ihre Kernkapitalausstattung ist zwischen 2015 und 2022 von 12,7 Prozent auf 14,7 Prozent der risikogewichteten Aktiva gestiegen und liegt damit deutlich über dem regulatorischen Schwellenwert von 10,7 Prozent. Das bedeutet aber auch, dass ihre Gewinne begrenzt wären. Seit den 2010er Jahren sind niedrige Gewinne für den europäischen Bankensektor alltäglich. Damals waren niedrige Zinssätze, strenge Vorschriften für Vermögenswerte und ein langsames Wirtschaftswachstum die Ursache für die geringe Rentabilität.

Die Banken hatten gehofft, dass die Bemühungen, die Inflation durch eine Erhöhung der Zinssätze zu bekämpfen, die Situation umkehren würden. Doch die Zentralbanken müssen sich an die wirtschaftliche Realität anpassen. Dies geht zurück auf die Art und Weise, wie die europäischen Zentralbanken und die nationalen Regierungen gegen Inflation und Staatsverschuldung vorgehen – oder besser gesagt, wie sie Geld- und Finanzpolitik in Einklang bringen, um ein profitables Geschäftsumfeld zu schaffen. Eine einfache Antwort gibt es sicherlich nicht.

Ungewisse Zukunft

Es ist nun schon mehr als zwei Jahre her, dass die Inflation als Problem erkannt wurde. In jüngster Zeit wurde sie zwar mit der Energiekrise und den Engpässen bei der Lebensmittelversorgung erklärt, aber in Wirklichkeit war sie eine Reaktion auf eine Reihe von Faktoren. Der Anstieg der Erzeugerpreise wirkt sich noch immer auf die Wertschöpfungskette aus. Und die Corona-bedingten Änderungen der Verbrauchsgewohnheiten haben zusammen mit den Problemen in der Versorgungskette die Kosten für die Verbraucher erhöht.

Der Krieg in der Ukraine brachte neue Schwachstellen mit sich, die von Erzeugern und Verbrauchern unterschiedlich wahrgenommen wurden. Die Tatsache, dass Europa erneut zum Kriegsschauplatz wurde, löste Veränderungen im Verbrauchsverhalten aus, da viele Menschen vorsichtiger mit ihrem Energieverbrauch umgingen und europäische Unternehmen ihre Investitionen von Russland nach Europa umleiteten. Auch die Hersteller mussten sich auf diese neuen Muster einstellen. All dies verstärkte den bestehenden Inflationsdruck.

Außerdem sind die Nominallöhne entweder 2022 gestiegen oder werden es in diesem Jahr tun. Nach Angaben der EZB liegen die von den Gewerkschaften und Arbeitgeberverbänden der Eurozone für 2023 vereinbarten Lohnerhöhungen bei fünf Prozent. Da die Unternehmen diese Kosten an ihre Kunden weitergeben werden, wird die Kerninflation mit ziemlicher Sicherheit höher bleiben als derzeit prognostiziert.

Gleichzeitig kündigten die Regierungen Subventionen und Erhöhungen der Haushaltsausgaben an. Weil die Steuereinnahmen aufgrund der Pandemie sanken und die Staatsausgaben stiegen, nutzte die EZB die Sekundärmärkte, um die steigenden Haushaltsdefizite der Mitgliedstaaten zu refinanzieren. In der Realwirtschaft führte dies zu einem Anstieg der Transferausgaben sowie des öffentlichen Verbrauchs und der öffentlichen Investitionen. Eine solche expansive Finanzpolitik eignet sich zwar zur Lösung kurzfristiger Probleme, verstärkt aber mittel- und langfristig den Preisdruck, insbesondere wenn sich die Verbrauchsmuster aufgrund einer veränderten Risikowahrnehmung der Öffentlichkeit ändern, wie es in Europa der Fall war.

Schuldenlast wegen expansiver Finanzpolitik

Das eigentliche Problem für die europäischen Regierungen besteht also darin, dass sie Wege finden müssen, um in Zukunft genügend finanzielle Überschüsse zu erwirtschaften, damit sie die Schulden zurückzahlen können, die sie aufgrund ihrer expansiven Finanzpolitik gemacht haben – während ihre Bürger sich mehr darauf konzentrieren, Geld und Energie zu sparen. Die Unternehmen verstehen die Prioritäten der Regierungen – sie wissen, dass Staatsschulden ein Vermögenswert sind, der nur so lange seinen Wert behält, wie er verspricht, in Zukunft Waren und Dienstleistungen zu kaufen. Sie sind optimistisch, und auch die Arbeitnehmer verstehen das – deshalb drängen sie auf Gehaltserhöhungen. Doch das löst letztlich eine Inflation aus, die die Regierungen bekämpfen müssen.

In Anbetracht der Tatsache, dass die Inflation in Europa (und der Welt) wahrscheinlich anhalten wird, geht die größere Frage über die Stabilität des Bankensystems hinaus. Für Europa besteht das Problem darin, einen Weg zu finden, um unter den derzeitigen Umständen Werte zu schaffen, wenn die Einleger nach besseren Renditen suchen und von den Banken verlangen, dass sie bessere Vergütungen anbieten – während Start-ups Schwierigkeiten haben, an Finanzmittel zu kommen.

In Kooperation mit